L’inversion des politiques de Truss aggravera la récession, elle avait raison dit PATRICK MINFORD

Les politiques du gouvernement Truss ont utilisé le concept de viabilité à long terme pour remplacer les règles budgétaires à court terme précédemment utilisées ; il s’agissait d’une nouvelle approche qui permettait à la fois une réforme fiscale et une politique budgétaire active. Le concept était correct; la solvabilité budgétaire engage un gouvernement à « équilibrer les comptes » à long terme. Dans la pratique, cela se traduit par une projection du ratio dette/PIB comme tombant au cours de la prochaine décennie à un niveau soutenable et modéré.

Cependant, il doit être démontré que cela se produit avec les politiques prévues suivies ; quelles que soient les assurances données sur l’avenir, une démonstration avec une arithmétique plausible est nécessaire.

Cependant, les politiques n’ont pas été démontrées pour le satisfaire par le Trésor après le mini-budget de M. Kwarteng ; il n’y avait pas de projections du Trésor vérifiant que la condition de viabilité était remplie.

Cela signifiait que lorsque diverses attaques contre la viabilité du budget étaient lancées, M. Kwarteng n’avait pas de réponse immédiate autre que l’assurance qu’il veillerait à ce qu’elle soit satisfaite via les politiques futures (par exemple sur les dépenses).

Ces assurances n’ont pas été considérées comme suffisantes et l’opinion du marché, déjà inquiète par la hausse rapide des taux d’intérêt américains, est devenue de plus en plus nerveuse, précipitant la hausse des rendements des gilts avec une prime de risque croissante, et la crise politique qui en a résulté avec la hausse des taux hypothécaires.

C’était la première et probablement la principale raison pour laquelle les politiques de Truss se sont effondrées et brûlées : une mise en œuvre terrible, connivence avec les fonctionnaires impliqués.

Le discours du budget lui-même était suffisamment clair, en particulier pour les partisans des nouvelles politiques ; mais il était provocateur pour leurs nombreux adversaires et n’a pas donné une explication complète de la façon dont les nouvelles règles budgétaires à long terme fonctionneraient.

Des projections détaillées pour les finances publiques auraient dû être effectuées systématiquement par les fonctionnaires du Trésor, même si elles sont normalement effectuées par l’Office for Budget Responsibility.

L’utilisation de l’OBR lui-même a été exclue en raison de son hostilité et du manque de temps pour l’obtenir après tous les arguments/ajustements implicites nécessaires à l’accord/approbation.

Mais les fonctionnaires/économistes du Trésor auraient pu mettre à jour les derniers travaux de l’OBR de mars – sans doute avec des consultations informelles avec le personnel de l’OBR – et produire des projections financières respectables mettant en œuvre les nouvelles règles à long terme – à savoir que le ratio dette/PIB diminuerait heures supplémentaires.

Ils savaient grâce à notre récent rapport sur la politique du Center for Brexit (https://centreforbrexitpolicy.org.uk/publications/livrer-une-nouvelle-stratégie-de-croissance-pour-la-grande-bretagne-economy/) à quoi nous pensions que cela ressemblerait et nous aurions pu essayer de le reproduire avec leurs calculs plus détaillés de style OBR.

Mais à la place, il n’y avait rien. Sur le site Internet du budget du Trésor, on trouve un long texte, reproduisant plus ou moins le discours du chancelier ; pas d’arithmétique ou de projections, juste un essai élégant.

Le résultat aurait dû être évident pour tout le monde. Kwarteng émergerait dans un monde d’ennemis avec leurs couteaux sortis, dépouillés de toute armure défensive contre les accusations selon lesquelles il détruisait les finances.

En peu de temps, le partenariat IFS/Citibank a produit ses propres projections de « budget vert » « montrant » qu’il y avait un énorme trou budgétaire dans les cinq prochaines années.

Pour fabriquer ce résultat, ils ont utilisé les moyens les plus simples – en supposant simplement que l’économie s’effondrerait. Cela détruit bien sûr les recettes fiscales.

Mais même l’OBR n’a jamais utilisé de telles projections de production pour les évaluations à moyen terme qu’il a effectuées, car celles-ci sont censées examiner le comportement tendanciel de l’économie et faire abstraction des fluctuations du cycle économique.

Ainsi, le budget vert de l’IFS était fondamentalement frauduleux en ce qu’il substituait une prévision d’une récession suivie d’une longue stagnation à une valeur tendancielle à moyen terme de la production dans l’examen de l’évolution des finances publiques.

Cette méthode est tout à fait erronée car elle signifie en fait que vous relancez l’économie avec des augmentations d’impôts et des réductions de dépenses lorsqu’elle est en baisse ; ce qui va à l’encontre d’une bonne évaluation économique des perspectives tendancielles.

Mais c’était la saison ouverte pour ceux qui doutaient de l’arithmétique du gouvernement car il n’y en avait pas.

Un député sans économie a été cité comme disant que vous pouviez voir qu’il n’était pas bon d’utiliser «le dos d’un paquet de clopes».

À ces affirmations et à d’autres similaires dans de nombreux grands organes d’opinion financière tels que le FT et l’Economist, tous farouchement opposés aux nouvelles politiques, le chancelier n’avait aucune réponse car le Trésor ne lui en fournissait aucune à citer.

Les erreurs de la Banque ont transformé les erreurs de présentation du Trésor en débâcle. Le paquet aurait pu encore survivre jusqu’au 31 octobre, date à laquelle il devait être suivi d’un budget complet avec arithmétique OBR, si la Banque avait poursuivi les bonnes politiques monétaires.

Mais au lieu de cela, il a fait des erreurs flagrantes. Tout d’abord, la veille du mini-budget qui avait été largement suivi et dont il pouvait facilement anticiper le contenu, il a relevé les taux d’intérêt d’un faible 0,5 %, considéré comme insuffisant pour maîtriser l’inflation étant donné les mesures beaucoup plus dures de la Fed et la Banque centrale européenne.

Cela a donné l’impression au marché que la Banque laisserait l’inflation se maintenir à un niveau inconfortablement élevé.

Ensuite, le mini-budget du 23 septembre a miné la crédibilité budgétaire, comme on vient de l’expliquer, et les taux des gilts ont fortement augmenté en raison du manque de confiance des marchés.

La Banque aurait dû résister à cette hausse parce qu’elle a provoqué un resserrement imprévu majeur des conditions monétaires : la hausse des taux d’intérêt que le marché s’attendait désormais à contrebalancer ce qu’il considérait comme un budget trop lâche, s’est traduite à la fois par ces rendements plus élevés des gilts et par des taux hypothécaires plus élevés. .

Un plan de politique monétaire sensé, que la Banque pourrait bien avoir eu, mais aurait dû préciser dans ses déclarations, consisterait à relever les taux dans la fourchette de 3 à 4 %, ce qui serait suffisamment serré pour écraser l’inflation compte tenu du ralentissement mondial et de la chute des prix des matières premières. des prix.

Mais les taux des gilts sont allés bien au-dessus de cette fourchette, atteignant 5 % à un moment donné.

Parce que cela a provoqué la crise des fonds de pension à effet de levier, la Banque a été contrainte d’intervenir avec des achats de gilt (QE) à ce stade, fin septembre ; et il a réussi à faire baisser les taux des gilts.

Mais un échec extraordinaire à donner suite s’est produit au cours de la semaine se terminant le 14 octobre lorsque le gouverneur a annoncé sa cessation d’ici la fin de la semaine.

Il n’y avait donc aucun effort continu pour réduire le resserrement qui nuisait gravement au marché du logement et donc pour soutenir la politique gouvernementale ; en effet, la Banque a clairement indiqué de manière informelle qu’elle pensait que le mini-budget avait fait grimper l’inflation, l’obligeant à resserrer sa politique plus qu’elle ne l’avait prévu – voir le discours de son économiste en chef du 28 septembre.

Ainsi, il s’est également opposé aux politiques du gouvernement et a effectivement renforcé les attentes du marché de taux beaucoup plus élevés, même si ceux-ci étaient manifestement excessifs.

L’effet net a été un énorme resserrement monétaire involontaire via les taux à long terme qui aurait pu être modéré par l’assouplissement quantitatif bancaire.

Cela aurait donné à M. Kwarteng le temps de faire une deuxième tentative de ses plans budgétaires. Dans l’état actuel des choses, ce resserrement a été mortel politiquement par ses effets sur le marché hypothécaire et la sensibilité des électeurs à cet égard.

Si la Banque avait coopéré avec le chancelier sur la politique comme elle l’a fait pendant Covid, le résultat économique aurait été très différent.

Ce que la Banque aurait dû faire pour maintenir la politique monétaire au niveau de rigueur requis, c’était de relever le taux d’escompte, signalant son approche dure de l’inflation, tout en achetant des gilts sur le marché (c’est-à-dire en reprenant le QE) jusqu’à ce que les taux à long terme se stabilisent. niveau de 3 à 4 %, ce qui serait à peu près correct à long terme pour contenir l’inflation sans faire chuter l’économie.

Entre-temps, elle aurait dû différer ses plans de vente de ses gilts jusqu’à ce que les taux se soient stabilisés à ces niveaux appropriés. C’est ainsi que la Banque donna le coup de grâce au programme Truss par la poursuite de mauvaises politiques monétaires.

Liz Truss aurait-elle pu riposter et continuer à appliquer sa politique ?

Malgré cette opposition massive et les erreurs tant dans la communication du Trésor que dans la politique monétaire de la Banque, Liz Truss aurait quand même pu livrer son programme.

Elle devait survivre jusqu’à ce que la nouvelle arithmétique fiscale convenue avec l’OBR soit dévoilée.

Cette date aurait pu être avancée et le contenu divulgué à l’avance pour calmer l’opinion du marché ; dans le processus, la chancelière aurait dû cesser de payer des intérêts sur les réserves bancaires, qui sont de l’argent, retirant ainsi une subvention exceptionnelle (plus de 30 milliards de livres sterling) aux banques.

Ensuite, elle a dû forcer la Banque à utiliser le QE pour faire baisser les taux d’intérêt à long terme sur le marché jusqu’à ce que la nouvelle arithmétique budgétaire ait calmé l’opinion du marché ; le Trésor a amplement le pouvoir d’instruire la Banque sur les achats de gilts, tout comme il l’a fait pendant la période Covid.

Si elle n’avait pas voulu forcer la Banque de cette manière, elle aurait pu simplement expliquer qu’une fois l’inflation réduite, les taux d’intérêt et les coûts hypothécaires s’établiraient à un taux inférieur; mais qu’ils étaient trop bas depuis trop longtemps.

Mais en limogeant Kwasi Kwarteng en tant que chancelier et en nommant Jeremy Hunt, un allié de la large opposition à l’intérieur et à l’extérieur du Parlement, elle a en fait renoncé à sa politique et ce n’était qu’une question de temps avant qu’elle ne soit forcée de démissionner, définie comme elle était par ces politiques.

Le renversement des politiques de Liz Truss aggravera la récession et retardera la croissance. La politique monétaire devra également être révisée en profondeur.

Le nouveau gouvernement doit apprendre de toutes ces erreurs lorsqu’il élabore son nouveau programme politique.