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La cupidité au bon moment est une tradition américaine de longue date.
Warren Buffett est célèbre pour avoir dit : « Soyez craintif lorsque les autres sont avides, et soyez cupide lorsque les autres ont peur. » Mais avant Buffett, il y avait J. Paul Getty, un magnat du pétrole et patriarche de la famille Getty qui a commencé à acheter des actions de sociétés pétrolières en difficulté pendant la Grande Dépression. Et au lendemain de l’effondrement des prêts hypothécaires en 2008, alors que les saisies s’accumulaient, une nouvelle génération d’acteurs bien capitalisés – de Blackstone à Steve Mnuchin – a fait fortune en plongeant dans des eaux troubles.
Blackstone a contribué à créer le secteur institutionnel de la location unifamiliale en aspirant des maisons lors d’enchères de saisie via Invitation Homes, ce qui a généré un bénéfice de 7 milliards de dollars après l’introduction en bourse de la société en 2017. Mnuchin, avant d’être secrétaire au Trésor de Donald Trump, a dirigé un groupe d’investisseurs. , dont les financiers milliardaires George Soros et John Paulson, pour doubler leur argent pour sauver la banque IndyMac en faillite au plus fort de la crise en 2009.
Lorsque le coronavirus a paralysé le monde en 2020, les sociétés de capital-investissement et autres investisseurs riches en liquidités se sont préparés à une nouvelle virée shopping unique en son genre, cette fois axée sur l’immobilier commercial. Au lieu de cela, ils ont été confrontés à des années de dynamique de marché en évolution rapide qui ont bloqué la conclusion d’accords en difficulté.
Aujourd’hui, près de quatre ans plus tard, les investisseurs institutionnels commencent enfin à bondir, notamment en achetant des prêts immobiliers en difficulté auprès de banques régionales en faillite. Blackstone et Mnuchin se lancent tous deux dans le jeu des enchères pour des actifs fortement décotés. Cela a conduit à une vague de transactions qui suggère que le krach de l’immobilier commercial pourrait bientôt atteindre son point bas – si ce n’est déjà fait.
« Nous pensons que la valeur de l’immobilier a atteint son plus bas niveau », a déclaré Jonathan Gray, président et directeur de l’exploitation de Blackstone, lors de la conférence téléphonique sur les résultats de la société en janvier.
Il n’est pas seul : Jim Garman, responsable de l’immobilier chez Goldman Sach Asset Management, a déclaré à Reuters la semaine dernière que sa société était prête à commencer à « investir activement » dans l’immobilier commercial parce que « le marché touche un plancher ». Les échanges de titres adossés à des créances hypothécaires commerciales et la vente de participations dans des fonds immobiliers illiquides suggèrent que d’autres grands investisseurs voient également le fond.
Cela ne veut pas dire que les prévisions d’un rebond de l’immobilier commercial sont une valeur sûre. Le secteur est toujours prêt à souffrir, notamment en ce qui concerne les immeubles de bureaux, qui continuent de souffrir du phénomène du travail à domicile. En janvier, le PDG du milliardaire Starwood, Barry Sternlicht, a déclaré qu’il prévoyait des pertes dans les immeubles de bureaux atteignant 1 000 milliards de dollars.
Mais comme Gray l’a dit en janvier, appeler un fond n’est pas pour les âmes sensibles. Il n’y a pas d’attente pour le signal d’autorisation, a expliqué Gray. Cela reviendrait à rater une opportunité car « les meilleurs investissements sont réalisés en période d’incertitude ».
Voici quatre signes qui soutiennent la prédiction de Gray selon laquelle le marché de l’immobilier commercial pourrait atteindre son plus bas niveau.
Titres adossés à des créances hypothécaires commerciales
Selon Tracy Chen, gestionnaire de portefeuille chez Brandywine Global, les titres adossés à des créances hypothécaires commerciales, également connus sous le nom de CMBS, sont un indicateur avancé du marché de l’immobilier commercial, car les CMBS se négocient plus fréquemment que les immeubles auxquels ils sont liés. Selon Chen, ce marché opaque de prêts titrisés adossés à des bureaux, des complexes d’appartements et d’autres propriétés CRE commence à montrer des signes de reprise.
Après 18 mois difficiles qui ont suscité l’intérêt des vendeurs à découvert, les prix des CMBS ont augmenté, grâce aux attentes selon lesquelles la Réserve fédérale commencerait à réduire les taux d’intérêt cette année.
« Le nombre de réductions de la Fed n’a plus d’importance. C’est plutôt le signal directionnel qu’elle envoie si elle réduit », a déclaré Chen, qui investit dans la dette titrisée pour la société, qui gère 46,8 milliards de dollars d’investissements à revenu fixe.
Le plus grand risque pour l’immobilier commercial – et pour les investisseurs CMBS par procuration – est si la Fed ne réduit pas du tout les taux d’intérêt cette année, a déclaré Chen. Cela entraînerait davantage d’incertitude et de défis pour les propriétés qui doivent être refinancées.
Offres bancaires
Le chaos dans le secteur bancaire régional a été à la fois un indicateur et un contributeur aux difficultés de l’immobilier commercial, car ces petites banques sont les plus grands prêteurs du secteur. Mais aujourd’hui, de grands investisseurs – dont certains ont gagné de l’argent lors de la dernière crise – se lancent dans les eaux troubles des banques régionales via des transactions qui suggèrent une confiance croissante dans certains marchés de l’immobilier commercial.
Plus tôt ce mois-ci, Mnuchin a dirigé un groupe d’investisseurs qui a investi plus d’un milliard de dollars dans la New York Community Bank, en difficulté. Le cours de l’action de la banque a chuté de près de 70 % cette année après que la société ait découvert des « faiblesses importantes » dans sa manière d’appréhender les risques de prêts, ce qui a entraîné une réduction de son dividende.
La banque de Hicksville, dans l’État de New York, est un important prêteur dans l’immobilier commercial de la région de New York, et l’investissement de Mnuchin est un vote de confiance dans la capacité de la banque à surmonter la tempête actuelle.
La crise des banques régionales a également ouvert la porte à de grands investisseurs qui achètent des prêts adossés à des biens immobiliers pour quelques centimes par dollar. À la fin de l’année dernière, la FDIC a vendu aux enchères pour 60 milliards de dollars de prêts adossés à des biens immobiliers qu’elle détenait depuis la faillite de Signature Bank en mars 2023. (La New York Community Bank avait auparavant acheté 2,7 milliards de dollars de prêts et de dépôts de Signature, mais pas les prêts immobiliers.)
Les gagnants de l’enchère comprenaient Related Fund Management et Community Preservation, une organisation à but non lucratif de logements abordables, qui ont acheté une part de 5 % d’un portefeuille Signature de 5,8 milliards de dollars dans des actifs multifamiliaux, dont 80 % sont réglementés par les loyers et très contestés par les lois restrictives sur les loyers de 2019 à New York. , pour 59 cents par dollar, selon le Commercial Observer. Le reste du portefeuille restera la propriété de la FDIC.
Deux fonds Blackstone, BREIT et Blackstone Real Estate Debt Strategies, ont dirigé une coentreprise qui a acquis 20 % d’un portefeuille de 16,8 milliards de dollars de prêts immobiliers commerciaux Signature largement axés sur les logements multifamiliaux, les commerces de détail et les bureaux non réglementés pour un prix d’achat de 1,2 milliard de dollars. Cela implique un prix d’achat de 72 cents par dollar. Blackstone a été très occupé, recherchant une tranche de 1,8 milliard de dollars de son portefeuille, et a déjà vendu 247 millions de dollars de prêts.
La filiale américaine du géant bancaire espagnol Santander a acquis une participation de 20 % dans une coentreprise qui gère un portefeuille de prêts Signature de 9 milliards de dollars adossés à des logements multifamiliaux à loyer réglementé pour 1,1 milliard de dollars, ce qui impliquait un prix d’achat de 60 cents par dollar.
Négociation de locations unifamiliales
Au début de cette année, Blackstone a conclu un accord pour privatiser la société de location unifamiliale Tricon dans le cadre d’une transaction en actions de 3,5 milliards de dollars, ce qui représente une prime de 30 % sur le cours de son action.
L’accord est intervenu après que le cours de l’action de Tricon ait chuté de près de 60 % entre le début de 2022 et le quatrième trimestre de l’année dernière, contre des baisses de plus de 30 % chez des sociétés comparables comme American Homes 4 Rent et Invitation Homes. Blackstone a également accepté d’injecter 1 milliard de dollars dans les maisons existantes de l’entreprise.
Il s’agit de l’accord le plus important pour la location d’unifamiliales depuis que les taux d’intérêt ont commencé à augmenter en 2022, et cela suggère que ce marché pourrait commencer à dégeler. (D’autres signes d’un dégel incluent la ligne de crédit de 770 millions de dollars de JPMorgan à Fundrise pour développer de nouvelles communautés, annoncée plus tôt ce mois-ci, et le gestionnaire immobilier de Sun Life, BGO, annonçant qu’il achèterait des maisons d’une valeur de 500 millions de dollars sans recourir à la dette pour effectuer l’achat. .)
Avant la hausse des taux d’intérêt, il n’existait sans doute pas de marché plus dynamique que celui des logements locatifs. Les investisseurs ont levé 110 milliards de dollars d’ici fin 2022 pour investir dans cet actif, car les problèmes d’abordabilité des logements suggèrent que davantage d’Américains loueront plus longtemps.
Les centres de données sont une autre classe d’actifs en vogue qui pourrait décoller si les malheurs du secteur de l’immobilier commercial étaient effectivement résolus. Fin 2023, Blackstone a annoncé un accord de 7 milliards de dollars avec Digital Realty pour développer quatre campus de centres de données « hyperscale ».
Secondaires immobiliers
Il existe également une demande croissante d’exposition à l’immobilier commercial via ce que l’on appelle le marché secondaire, où les détenteurs d’actifs illiquides, comme les participations dans des fonds de capital-investissement, peuvent vendre leurs participations.
Le volume des transactions sur le marché secondaire liées aux fonds immobiliers a chuté de 21 % en 2023, selon le site de données Secondaries Investor, même si de nombreuses transactions présentaient une décote importante par rapport à leurs valeurs sous-jacentes.
Mais l’intérêt semble à nouveau augmenter sous la forme de collectes de fonds. À la fin de l’année dernière, Blackstone et Ares ont chacun clôturé des fonds secondaires immobiliers de plusieurs milliards de dollars, à hauteur de 2,6 milliards de dollars et 3,3 milliards de dollars, respectivement.
Brian King, PDG du marché secondaire Lodas, dit qu’il s’attend à ce que certaines levées de fonds récentes soient déployées dans des REIT en difficulté.
La vague de demandes de rachat sur le marché des REIT privés, combinée aux défis auxquels sont confrontés certains actifs sous-jacents, a amené certains REIT à se négocier à 50 % en dessous de la valeur de l’ensemble de leurs actifs.
Cela a incité certains grands investisseurs à proposer des prêts qui pourraient leur permettre de reprendre les biens immobiliers sous-jacents en cas de faillite des REIT, a déclaré King.
Selon David Seifert, associé de la société immobilière de capital-investissement Velocis, il existe de bonnes affaires à réaliser dans les ventes secondaires de fonds de capital-investissement liés à l’immobilier. Seifert a déclaré que son entreprise avait pu réaliser quelques acquisitions secondaires l’année dernière avec des remises d’environ 50 %.
Pour bon nombre de ces transactions, Velocis était le seul acheteur intéressé, a déclaré Seifert, mais il envisage des transactions secondaires autour de fonds immobiliers pour accélérer la préparation de la Fed à réduire les taux d’intérêt.
« Je m’attends à ce que les grands soient plus actifs », a-t-il déclaré, faisant référence aux Blackstones et Goldman Sachs du secteur.
La route à suivre
Là où Gray voit des signes de creux, d’autres pensent que l’immobilier commercial va encore baisser.
Dan McNamara, directeur des investissements chez Polpo Capital, qui détient à la fois des positions courtes et longues sur la dette immobilière titrisée, déclare qu’il s’attend à ce qu’un atterrissage brutal soit plus probable et que la poursuite du chaos bancaire régional pourrait faire obstacle à une reprise plus large de la CRE. .
« Les banques régionales ont traité des problèmes de taux d’intérêt mais n’ont pas réglé leurs problèmes de crédit concernant l’immobilier commercial », a déclaré McNamara.
Le PDG de RXR Realty, Scott Rechler, a écrit dans un livre blanc récent qu’il s’attend à ce que les États-Unis perdent 500 banques, soit une banque sur huit, au cours des deux prochaines années à cause des faillites et des consolidations bancaires.
Pour Rechler, le « désastre lent » des prêts immobiliers commerciaux arrivant à échéance va frapper bon nombre de ces banques et pourrait même constituer un risque systémique pour l’économie américaine, même si Janet Yellen a déclaré le mois dernier qu’elle « espère et croit » à cette question. n’est pas un risque systémique.
Dans ce scénario, la véritable opportunité d’achat pourrait se trouver plus tard. Rechler a écrit que les problèmes actuels pourraient être « de nature plus structurelle » et a souligné la crise de l’épargne et du crédit des années 1980 et 1990, qui a mis près de 3 000 banques en faillite et a conduit à une « réinitialisation » des structures du capital et de la valorisation.
Sur le marché des CMBS, McNamara estime qu’il existe une quantité « énorme » d’opportunités à venir et de risques importants. En d’autres termes, soyez prudent, car pour chaque fortune gagnée, des chemises seront perdues.
« Le marché actuel peut être décrit comme étant réservé aux adultes », a déclaré McNamara.