Nous sommes derrière la courbe d’inflation

Ludek Niedermayer est économiste et ancien vice-gouverneur de la Banque nationale tchèque. Il est membre du Parti populaire européen au Parlement européen depuis 2014.

Pendant plus d’une décennie, les banques centrales ont été plus préoccupées par le risque de déflation que par l’inflation, leurs conseils d’administration passant la plupart de leur temps et de leurs efforts à essayer d’augmenter l’inflation de quelques dixièmes pour atteindre leur objectif de 2 %, considéré comme un bon niveau de stabilité des prix à le temps.

Mais presque du jour au lendemain, ils ont maintenant du mal à maintenir l’inflation à un chiffre.

Il serait injuste de reprocher aux banquiers centraux de ne pas avoir pu anticiper ce qui s’est passé, car c’est un ensemble de facteurs uniques qui a provoqué ce changement, et de juger si un pic d’inflation est temporaire ou s’il existe un risque sérieux d’inflation à long terme était difficile, sinon impossible — du moins jusqu’à l’automne de l’année dernière.

Maintenant, cependant, dire qu’en n’agissant pas assez tôt, beaucoup d’entre eux ont commis une erreur qui a miné leur crédibilité semble être un jugement juste. Les banques centrales ont pris du retard sur la courbe. Et en tant qu’ancien banquier central moi-même, je pense que plusieurs facteurs systémiques les mettent sur la mauvaise voie.

Le premier facteur à considérer est la transparence excessive. Les banques centrales sont toujours très transparentes et elles sont claires sur leurs objectifs, divulguant comment elles prennent leurs décisions et quels outils elles utilisent. Pendant la déflation, cependant, certains ont poussé la transparence encore plus loin en s’engageant à prendre des mesures politiques futures. Et bien que la violation de ces « promesses » ne puisse être sanctionnée, les banquiers centraux les ont prises très au sérieux.

De tels engagements fermes ne sont plus utilisés, mais il semble que le « plan d’action supplémentaire » souvent communiqué ait joué un rôle important dans l'(in)capacité des banques centrales à agir rapidement.

Au début de 2022, les banques centrales et la plupart des économistes s’attendaient à ce que 2023 soit une année de reprise très lente de l’économie COVID-19. Et il semble que les banques centrales – en particulier la Banque centrale européenne (BCE) – aient été réticentes à passer rapidement d’un « engagement à poursuivre la politique de taux d’intérêt très bas pour soutenir la reprise » à une « réaction rapide à un risque d’inflation ». L’hypothèse selon laquelle les mesures quantitatives — c’est-à-dire les crédits accordés aux banques — doivent être abolies avant les hausses d’intérêts a également ralenti le revirement politique nécessaire.

Dans le même temps, un débat public assez intense a eu lieu en Europe sur la question de savoir si la position de la dette budgétaire de certains pays membres dans la zone euro était pertinente pour l’augmentation nécessaire des taux d’intérêt de la BCE.

Il y a quelques raisons évidentes pour lesquelles ce n’était pas la bonne question. Premièrement, puisque le mandat de la BCE est de préserver la stabilité des prix, les considérations monétaires ne peuvent jouer un rôle que si elles ont des implications claires dans le cadre de ce mandat — et le coût plus élevé du service de la dette de certains pays n’est pas un tel facteur.

Plus important encore, cependant, la politique de la banque centrale qui est « en retard sur la courbe » – c’est-à-dire que les taux d’intérêt sont trop bas – déclenche une augmentation des taux d’intérêt à long terme, entraînant une augmentation du coût du service de la dette. Par conséquent, maintenir l’inflation et l’inflation anticipée à un niveau bas est le meilleur moyen de rendre le financement de la dette publique à la fois prévisible et bon marché à long terme.

Enfin, il y a aussi la relation entre les banques centrales et la politique à considérer. Les dernières décennies ont été une bonne période pour les banquiers centraux : une inflation élevée n’était pas un problème, et malgré les deux grandes urgences mondiales de la crise financière de 2008 et de la pandémie, la stabilité financière – souvent l’objectif secondaire d’une banque centrale – a été préservée. À tel point, en fait, qu’elle a peut-être même donné l’impression que la banque centrale est un travail simple.

Conséquence de cette stabilité, les conseils d’administration des banques centrales ont changé depuis. Au lieu d’économistes de premier plan comme Alan Greenspan ou Mario Draghi, ou de banquiers centraux très expérimentés comme Eddie George ou Paul Volcker, des personnes ayant des compétences politiques plus fortes que des qualifications économiques ou de banque centrale ont occupé certains de ces postes.

Une personne ayant une vaste expérience politique peut, bien sûr, ajouter de la valeur au conseil d’administration d’une banque centrale, en l’aidant à mieux communiquer avec le public et les politiciens, ce qui est très important. Néanmoins, il est difficile pour les non-économistes ou ceux qui ont une expérience limitée de la banque centrale de comprendre la complexité des questions politiques actuelles et d’être assez audacieux pour prendre des décisions difficiles. Même comprendre pleinement les analyses économiques complexes ou posséder une compréhension de base des modèles utilisés pour produire des prévisions d’inflation peut être une tâche difficile pour certains membres du conseil d’administration.

On pourrait dire que ce n’est pas un problème si certains membres manquent de solides compétences macroéconomiques, car les conseils d’administration des banques centrales sont composés d’un grand nombre de personnes. Mais en fait, c’est le contraire qui est vrai. Les situations où certains membres du conseil suivent simplement la prévalence d’autres collègues vont clairement à l’encontre de la logique de la sagesse collective d’un conseil, qui assure de meilleurs résultats qu’un seul vote du gouverneur.

Dans l’ensemble, en n’augmentant pas les taux directeurs assez rapidement, certaines banques centrales – dont la BCE – ont pris du retard, malgré le fait que la complexité de la situation était extrêmement élevée et que des jugements apparemment erronés à l’époque pourraient très bien être justifié et légitime.

C’est bien que les banques centrales s’efforcent maintenant de rattraper le développement de l’économie, bien sûr. Néanmoins, ils sont toujours confrontés au défi d’expliquer la nécessité de porter les taux d’intérêt à un niveau beaucoup plus élevé – là où ils auraient dû être il y a des mois – alors qu’il y a déjà des signes de récession, ce qui ralentirait probablement la croissance de l’inflation et plaiderait au moins pour des taux la stabilité. Mais ce n’est que s’ils étaient à un niveau approprié pour commencer.

Être un banquier central aujourd’hui est un travail extrêmement difficile avec de grandes responsabilités, ce qui rend d’autant plus important qu’avant que nous ayons les bonnes personnes dans leurs conseils d’administration. De plus, les banques centrales devraient se demander si certaines de ces pratiques qu’elles utilisent depuis de nombreuses années restreignent leur capacité à agir rapidement à l’avenir afin de maintenir la stabilité des prix.

Le choc auquel nous sommes actuellement confrontés est unique, mais ce n’est certainement pas le dernier. Cependant, la stabilité des prix est l’objectif principal inconditionnel d’une banque centrale, ce qui signifie qu’il n’y a pas de place pour des considérations politiques ou fiscales, ou des erreurs inutiles.