Le discours sur l’état de l’Union du président Joe Biden plus tôt ce mois-ci comportait une bonne dose de bon populisme économique à l’ancienne. Biden a appelé les riches pour avoir triché sur les impôts et les grandes entreprises pour ne payer aucun impôt. Il a attaqué Big Pharma pour avoir fait grimper les prix des médicaments. Et il a visé l’une des bêtes noires des progressistes : les rachats d’actions.
Biden a attaqué les entreprises pour avoir dépensé de l’argent pour des rachats plutôt que d’investir dans leurs opérations, et a appelé le Congrès à quadrupler la taxe sur ces rachats d’actions – une taxe mise en place pour la première fois par la loi sur la réduction de l’inflation de l’année dernière. Et le 14 février, les démocrates du Sénat Sherrod Brown et Ron Wyden ont présenté un projet de loi qui ferait exactement cela.
La taxe proposée augmenterait certaines recettes et rendrait plus similaire le traitement fiscal des rachats et des dividendes. Mais ce n’est pas vraiment le but de la taxe. Son objectif est de décourager les entreprises de faire quelque chose que de nombreux démocrates considèrent désormais comme inutile au mieux et carrément nuisible au pire.
Les rachats, selon leurs détracteurs, sont une forme de manipulation boursière destinée uniquement à enrichir les dirigeants d’entreprise. Selon les critiques, ces transactions personnelles sont responsables de la stagnation des salaires, du sous-investissement des entreprises et de la croissance économique lente. Lorsque le logiciel de planification de Southwest Airlines s’est récemment écrasé, entraînant un flot d’annulations, les rachats ont été cités comme l’un des coupables. Et après le déraillement du train Norfolk Southern dans l’est de la Palestine, dans l’Ohio, les rachats ont de nouveau été blâmés – dans ce cas, l’entreprise s’est efforcée d’améliorer la sécurité. Le chef de la majorité au Sénat, Chuck Schumer, a capturé le sentiment dominant en août dernier, lorsqu’il a qualifié les rachats de «méprisables».
A première vue, cette haine des rachats est un peu surprenante. C’est une chose assez banale pour une entreprise, publique ou privée, de racheter ses actions lorsqu’elle pense que les actions sont sous-évaluées (la justification par excellence des rachats). Bien que les rachats rapportent du capital aux actionnaires, il en va de même pour les dividendes, mais vous entendez rarement, voire jamais, les politiciens fustiger les paiements de dividendes. (Pour être juste, le sénateur Bernie Sanders les a probablement aussi critiqués à un moment donné.)
Alors pourquoi les rachats sont-ils devenus l’objet d’un tel vitriol ? Cela est en grande partie lié à la somme d’argent que les entreprises y consacrent – plus de 5 000 milliards de dollars au cours de la dernière décennie – et au fait que le volume des rachats a considérablement augmenté au cours des 20 dernières années. La plupart des attaques, cependant, ne reposent pas sur ces réalités mais sur des mythes sur le fonctionnement des rachats et leurs effets.
Prenons l’argument – très apprécié par la sénatrice Elizabeth Warren – selon lequel, contrairement aux dividendes, les rachats augmentent artificiellement le cours de l’action de la société et que les dirigeants les utilisent pour vendre des actions. Les rachats, selon cet argument, sont une sorte de sucre élevé, faisant grimper le cours de l’action à court terme mais affaiblissant l’entreprise à long terme. Le problème avec cet argument est que cet effet est négligeable : bien qu’il soit vrai que les rachats ont tendance à créer une hausse à court terme des cours des actions, des recherches récentes suggèrent qu’ils le font de moins d’un point de pourcentage.
Plus important encore, si les rachats gonflaient réellement le cours des actions d’une entreprise à court terme au détriment de son bien-être à long terme, les entreprises qui s’engagent dans de gros rachats sous-performeraient le marché à long terme. L’inverse est vrai : des études ont montré qu’en moyenne, les entreprises qui rachètent leurs actions battent le marché sur le long terme. Cela suggère que les entreprises font généralement du bon travail en achetant leurs actions lorsqu’elles sont sous-évaluées. (Cela signifie également que les dirigeants qui choisissent de se débarrasser d’actions lors de rachats renoncent généralement à des gains futurs importants.)
Les critiques soutiennent également que les entreprises, en dépensant autant d’argent en rachats, renoncent à des opportunités d’investissement intéressantes et sous-investissent. Ils pourraient souligner le fait que le pourcentage des revenus des entreprises consacré aux dépenses en immobilisations traditionnelles, telles que les installations physiques et l’équipement, a diminué régulièrement au fil des ans, même si les dépenses de rachat ont augmenté. Mais ce phénomène est en grande partie dû au déplacement de l’économie américaine au détriment d’industries telles que la fabrication et l’exploitation minière, et à la domination croissante de l’économie par des industries moins intensives en capital. Si, au lieu de cela, vous considérez l’investissement traditionnel plus les dépenses en « immobilisations incorporelles » telles que la propriété intellectuelle et la recherche et le développement, il n’y a aucun signe de forte baisse.
Il est sans aucun doute vrai que, dans certains cas, les rachats sont utilisés par des PDG sans imagination qui ne trouvent rien de mieux à faire avec les excédents de trésorerie. Il est également vrai que les rachats ne sont pas une bonne stratégie en soi ; beaucoup d’entre eux s’avèrent être de mauvais investissements car les actions de l’entreprise sont surévaluées. Mais si les entreprises passent régulièrement à côté de solides opportunités d’investissement, cela ne se voit pas dans leurs résultats : la croissance des bénéfices et des bénéfices des entreprises a été élevée ces dernières années. Cela suggère que si les entreprises rachètent des actions, c’est principalement parce qu’elles pensent qu’il n’y a pas d’investissements plus rentables disponibles.
Prenons, par exemple, l’exemple que Biden a cité dans son discours sur l’état de l’Union : les compagnies pétrolières. Biden a critiqué «Big Oil» pour avoir dépensé une partie des énormes bénéfices qu’il a réalisés en 2022 en rachats plutôt que d’investir davantage dans la production de pétrole. Mais il n’est pas surprenant que les compagnies pétrolières considèrent les nouveaux investissements importants dans la production de pétrole comme risqués, étant donné les pressions de l’administration Biden pour un changement de la consommation d’énergie américaine vers des sources plus vertes, et compte tenu de la probabilité de réglementations plus strictes sur le forage et la fracturation hydraulique, peut-être même l’introduction de la tarification du carbone — pour aider à lutter contre le changement climatique. Dans cette optique, l’attrait du simple retour de l’argent aux actionnaires est facile à voir.
Qu’en est-il de la rémunération des travailleurs ? Les critiques des rachats suggèrent que si les entreprises ne peuvent pas racheter des actions, elles seront plus enclines à améliorer les salaires. Mais cet argument est encore plus invraisemblable que celui de l’investissement. Taxer les rachats, même à des taux punitifs, ne crée pas de pression sur les entreprises pour qu’elles rémunèrent davantage les travailleurs : même si les entreprises sont dissuadées de racheter leurs actions, il ne s’ensuit pas qu’elles choisiront de réduire leurs bénéfices. Ce qu’ils feront à la place, c’est augmenter les dividendes, dépenser de l’argent pour des acquisitions ou, plus probablement, stocker l’argent.
Il suffit de regarder Apple, l’entreprise qui a dépensé le plus en rachats ces dernières années. En 2017, avant d’accélérer son programme de rachat d’actions, Apple disposait de 285 milliards de dollars de liquidités à son bilan. Ce serait le résultat le plus probable si les entreprises cessaient de racheter des actions : pas des salaires plus élevés, mais des comptes bancaires d’entreprise beaucoup plus importants. L’économie ne profite évidemment pas du fait que les entreprises détiennent des piles de liquidités plutôt que d’en rendre une partie aux actionnaires (qui les recyclent généralement dans d’autres investissements).
Il n’est pas difficile de comprendre pourquoi les progressistes se sont emparés des rachats comme symbole du pouvoir excessif des entreprises. Mais tenir les rachats pour responsables de problèmes avec lesquels ils n’ont pas grand-chose à voir – des problèmes que s’en débarrasser ne résoudrait en rien – n’a aucun sens. Si vous voulez que les entreprises augmentent les salaires, vous devez renforcer les syndicats, augmenter les salaires minimums et resserrer les marchés du travail. Si vous voulez que Southwest Airlines mette à niveau son logiciel, vous avez besoin de règles qui punissent les compagnies aériennes pour les annulations massives causées par des défaillances du système. Si vous voulez que Norfolk Southern dépense plus pour la sécurité, vous avez besoin de règles de sécurité plus strictes.
Même si vous pensez que les entreprises américaines sont malades, limiter les rachats traite quelque chose qui n’est qu’un symptôme. Il ne fait rien pour lutter contre la maladie.